(见阿尔法峰会)张一栋:明年的A股市场比香港好,永远不会赶上和冻结。

发布日期:2019-06-11

    12月15日,中欧证券研究所副所长、世界首席战略分析师张一栋在中欧证券交易所发起的“阿尔法峰会”上,以“漂流”为主题,对2019年度的重大资产配置、A股和香港股票的投资机会等发表了讲话。

    关于明年的宏观经济增长,张义东认为,明年的宏观经济增长不是关于经济是否能够支撑经济增长,甚至不是关于明年是6.2还是5.8,或者是否会在明年第二季度或第三季度触底。他说,失速的概率是很小的,减速的概率是很大的,甚至未来也是不断L形的,所以我们应该把重点放在变量上,而不是常数上,而且市场预期的投资也不可能更好。

    对于明年的房地产市场,张艺东说,很多人认为明年房地产会刺激经济,因为他们认为如果我们不放开房地产,那么经济衰退就不能停止,用落后的逻辑。但“炒房不炒”是一项战略性调整,因此明年更是一次高层次的收缩震荡,在房价出现松动的情况下,整个房地产都是为了支撑,而不是试图通过房地产扩大信贷。

    基于此,张义东还认为,明年整个信贷环境将进一步加强基本货币的改善。他甚至认为,几次降低基准是可能的。

    张一栋在演讲中说,在2019,A股的机会比香港的股票要多。在2019年上半年,美国面临进一步熊市的风险。但是“小熊”不是“大熊”。如果是“大熊”,就可能存在金融风险。然而,目前还没有看到大规模的金融风险。对于看跌的美国股市,基于相对收益,弱相关A股预计被视为避风港,并有望增加。

    关于A股和香港股市2019的策略,张一栋说,他认为,如果我们想要短期回报,我们可以找到成长股,但最重要的是要找出我们的基金是长期还是短期,我们是想找到一个小概率但大回报,还是找到一个匹配的可能性。中低回报率,关键是你自己基金的性质。他还提醒我们不要追逐高峰,它们会冻死的,如果我们跌倒并同情地购买,我们将获得超额利润。

    在资产配置方面,张一栋提出,应积极分配香港的美元债务,但由于鱼龙混杂,需要寻找“投资级”,因此应谨慎选择。现在,人们正在贬值人民币并隐藏中国硬着陆的风险,因此存在巨大的利差。

    关于人民币汇率,他认为人民币贬值的风险将在2019年低于预期。

    法国兴业银行证券研究所副所长、全球首席战略分析师张义东先生的全文如下。这篇课文是华尔街当场用速记法汇编的。演讲者本人没有证实这一点。

    感谢您分享您对2019年的看法。

    首先,我想谈谈这个话题。2019年战略报告的主题确实是许多脑细胞。我想考虑一下。刚才洪浩也谈到了。似乎每个人都在谈论一些落后于大会的事情。

    我想知道我是否可以使用我上一份报告的标题“在螺丝壳中做强项”,因为我认为明年不会是牛市或熊市,也不会是箱子里的波动,经济也不会好或坏。然而,一些政策变化有所改善。

    想想看,我编了一些类似于一首诗的东西,其中我选了一个短语“一条河,一条船”。关键在于小溪,因为小溪不能移动很多烦恼,不能带来大好机会,而小溪是活水,是改善流动性,改善政策环境。但它不是一条大河,事实上,是一个结构市场,螺丝壳作为亭子。

    在第一部分中,我将简单地从自顶向下的角度向您介绍重塑,什么是重塑?重塑市场与政府或政策之间的关系,并不在于经济是否能够支撑市场,也不在于明年的经济增长率是6.2还是5.8,也不在于明年的第二季度还是第三季度。

    看到底部不一定能升起,还纠缠着底部为什么没有底部呢?失速是小概率,减速是大概率,即使在未来是连续的L型,所以我们应该把重点放在变量而不是常数上,而市场预期的东西也不能更好的用于投资。

    我想告诉你们的是这个熟悉的事情,那就是,经济不好,向上的动力不好,甚至还有一些向下的压力。

    明年的政策将得到改善,流动性将得到改善,而积极的货币政策和财政政策将更加积极,但即使这样也不能构成洪水般的放纵,不是因为经济不好,我必须全力以赴。

    正如过去几年,我们可以看到,从2000年到现在,我们已经经历了几次去杠杆化。在2008年之前,有一轮去杠杆化。那一轮去杠杆化是最好的,因为企业利润率的提高使资产负债表得到了正常繁荣的改善。

    然而,2008年,我们采取了令人惊讶的步骤:杠杆、大刺激、基础设施和房地产,特别是在土地金融振兴之后,进一步提高了城市化率和急剧扩张。这一轮的杠杆化以2011年的悲剧性去杠杆化为主,我在2011年更加系统短视,今年的杠杆化程度去杠杆化,应该超越,从去杠杆化的角度来看。

    许多人想知道安理会是否会重蹈覆辙。因为您会发现每次去杠杆化时,杠杆率都会急剧增加,但这次不会。由于内部和外部的限制,外部环境意味着您知道已经设置了调子。

    相反,无论是人民币汇率的波动,还是中国自身的发展模式,外部环境都为我们提供了一定的约束条件,这在过去可能是政策导向的。现在我们需要更多的市场导向力量,以资本的力量引导整个市场的活力。也就是说,政策放松是有限的金钱作为触发,刺激一些活力的身体。

    另一个原因是我们关注内部不确定性,这与大多数人的观点不同。许多人认为房地产明年会刺激经济,因为它们是倒置的。如果我们不放房地产,那么经济衰退就不能停止,并利用结果来推导逻辑。

    但另一方面,这是一个战略性调整。我认为明年将会有更多的高层次的震荡收缩。如果房价出现松动,那将是一种支撑。整个房地产业是一个支持,但不是通过房地产扩大信贷的尝试。因此,明年的信贷环境总体上说,基础货币的改善将进一步加强,甚至几次,我认为这是一个很大的可能性。

    同时,从这个角度我们可以看出,你会发现经济下滑是不可避免的情况,所以从明年的经历来看,我认为你会比今年感觉更不舒服,因为失业的压力是反映的。

    就像春天的开始,你会发现天气仍然很冷。但现在我认为我们应该注意政策的变化。政策的变化更多地反映在42公斤的变动中,回归刺激市场的力量。我非常喜欢使用隐喻。要注意一件事,从历史中找出展望未来的规律,就是说,我们可以把十月底中央政府举办的私营企业家座谈会理解为新时期经济领域的“遵义会议”。从过去相对过分强调监管,过度强调去杠杆作用已明显改变。更务实、更清醒。但此后,他仍然要穿越雪山和草原,这不会一帆风顺,但整个战略的方向是正确的,整个经济的活力也会在那里。

    所以这是第一部分,我们不会重复美国或英国在20世纪80年代恢复市场活力的方式,因为他们当时是私有化的,我们非常困难,我们是社会主义国家。但是,只要你能中立地竞争,你就能产生更大的经济活力。

    让我们看看第二个。政府的政策将由自己处理,由我指导。因此,政策与市场的关系正处于进一步重构的阶段。

    它可以更多地利用减税或有针对性的信贷宽松来刺激国内需求,尤其是鼓励创新。

    但是我们可以用外国人理解的方式,了解市场,通过风险投资,通过资本市场来振兴它,所以明年的克庄董事会将是一个巨大的亮点。

    说到可创板,我要谈谈第二次改装。自1995年以来,我一直与中国A股市场保持联系。2001,我看了香港股票市场。2006年我更关注A股市场。经过这么多年,我发现中国的A股市场并没有摆脱四个字。零售思维占主导地位,不断追涨杀跌,成交量大,波动性大。

    这是资本的本质,什么样的资本决定了什么样的市场。很多钱都是缺钱,穷钱,富人的心态就是穷钱。奢侈的追逐暴利,因为我们过去的中国经济是高速增长的,我们习惯了暴利,你没有回到富人的心态,富人的心态是保值增值,他正在考虑调整风险的好处。

    我认为,从2018年开始,资本市场将是一个重塑的一年,尤其是在2019年。这一整形年度最大的变数之一是资本性质的变化,从贫穷、空头货币到富有和长头货币。

    从10月初开始,我就很清楚地告诉你,美国股市看跌。许多人认为美国股市是熊市。有钱来吗?我的判断是明年美国股市将是熊市。从今年10月2日到明年第二季度,概率将是熊,小概率将是大熊,大熊将是危机,或金融系统事故,这仍然是看不见的。

    这一次由于美国的透支,美国取得了很大的进步。更常见的是,今年美国税前和税后的利润差距约为10个百分点。从经济的角度来看,减税有助于资金的汇出。但自第三季度以来,企业每股收益一直处于疲软状态,即减税效果开始下降,明年减税效果开始下降。如果今年的基金会筹集,可能会产生负面影响。

    我们做了一个简单的计算。今年标准普尔等美国股市的盈利预测约为20%,而明年的盈利预测可能低至个位数。但是低位也在增长,所以我不认为这是一只大熊,所以我不认为这是一场危机。现在接近零了。一旦它倒挂下来,就表明美国经济可能在四分之一之后陷入衰退。因此,我们倾向于表明,美国股市在今年第二季度,或美国股市在今年第二和第三季度,可能仍然有更大的下行压力。

    当时,新兴市场,包括香港股票,将有一定的压力,但A股会相对受益,因为我们是第一个下跌的,因此从这个角度来看,打破大锅饭,作为一个大的货币观点,我们是该地区的一部分,它是一个头区,所以中国资产的分配,特别是CHI的分配。国债,不是风险偏好的增加。避免怀疑是一种分散风险的观点。

    对外商投资的短期评估存在一定的撤离压力,特别是在第二季度,存在起伏,外部压力也有可能产生这样的影响。但长期资金下行的空间有限。显然,中国对债务分配的需求越来越强烈。

    从财富的角度来看,欧洲和美国的投资者也会关注债权人的权利,因为他应该关注资产配置的角度,因为这要求非常低的回报率,就像我们经常说的那样,三年可以翻番,这是最低限度,经常走出去有一些制度。投资者说,给我最好的一年可以是50%,最低三年。我们可以加倍,最好是三到五倍。这就是我们都想要的。

    美国的主权基金说,用一些风险补偿来战胜通货膨胀是好的。我指的是明年的债券市场以及类似债券的资产。外资将得到更多的配置。

    而且,A股的下跌幅度小于同一基本水平的A股。因为资本水平不同,我们干涸了。因此,明年,整个政策将得到改善。虽然这不是一个大的排水系统,但它在经济中是一个积极的力量。

    除了外国人,明年还有一个大的变化,就是银行融资和养老金的子公司,这笔钱又长又大,可能会增加明年第一季度A股的分配,这值得我们关注。

    最后,我将讨论策略。在两次重塑的基础上,战略非常明确,即防御性反击。

    我们需要加强我们的长期信心。我从十月份就开始写东西了。二月之前,我一直很悲观。但是十月以后,我总是强调冬天是一场大火,包括把私营企业家研讨会提高到如此高的水平。这反映了中国企业的战略方向,只要企业内部充满活力,企业内部思想清晰,战略方向明确。对,一切都会解决的。为什么?

    因为虽然你在短期内遇到困难,但如果你想正确地去做,你将会有一个长期的机会,比如这张照片。我喜欢向机构投资者,尤其是长期投资者展示。强调了PE的衍生品反映的是股票市场带来的货币收益率。

    双倍的无风险回报率补偿,也就是说双倍的补偿是不够的,我们和10年期国债收益率的情况是两倍,现在是3.4,是6.8的两倍。有时,投资者喜欢问一些愚蠢的问题,包括买家和卖家,他们总是猜他们在哪里。猜测是愚蠢的。但是底部区域是确定的。那是底部。很明显,底部区域有很多东西。

    说到配置建议,从防御性反击的角度来看,我们应该选择中资美元债券和利率债券,但它们有点鸡肋。3.4%的利率债券正在成为越来越多的鸡肋。虽然我说有可能达到3.2%和3.1%,但这不是一个大的漏极,而且整个系统的传输机制也不那么顺畅。在这种情况下,债券市场将从利率债券缓慢扩张到更多。添加一些更灵活或成本效益更高的东西。

    现在在香港有一个中资的美国美元债券,我在2016年初给了你优先权。有一个选择,因为有鱼和龙的混合物来找到那些投资级的。但现在我们已经将人民币贬值并隐藏了中国硬着陆的风险,因此存在巨大的利率差距。

    我告诉你们,贸易环境将会改善,其中之一就是明年人民币将超过你们的预期。很多人都在讨论明年是7.2岁还是7.5岁。胡说,未来一两年人民币的走势可能更像1997、98和99。

    另一个是信用债券,我认为从战略上讲是可转换债券。可转换债券是一个巨大的机会。它来自2000亿元的市场,三五年后将达到万亿的水平。

    愚蠢的方法被称为“愚公移山”,寻找中国最好的核心资产,硬资产。这些东西处于巨大的短期压力之下。如果你是短期的和贫穷的,不要和他们玩耍。特别是在明年上半年,它们肯定会下跌。但是如果你有钱,如果你有钱,你会很开心的。当利润枯竭时,当坏消息传出时,你必须跟着外国人走。但是什么时候才能收获呢?它可能要到2020年或2021年才能收获。

    如果你真的想在短期内与市场搏斗,你就会不断成长。明年,短期风格肯定会增长,不管是科学创新委员会还是结构性政策红利,它都必须是一种增长风格。在3600股A股中,有超过500只香港股票,4100家公司中只有100个核心资产,4000个混合股。它说它是一只成长型股票。事实上,他们中的许多人将来会成为香港的股票而成为垃圾。

    所以你必须决定你是做多钱还是做空钱。不管你是想找到小概率但赚大钱,在接下来的两年里争取三到五次,五年内争取五到十次,或者我会找到概率,但是我会匹配中低收入,甚至是可控收入,这两者都是可能的。关键是你自己基金的性质。

    这就是我告诉你的“河上漂流船”。在战略上,我们应该越来越乐观,但在战术上,我们应该保持谨慎和乐观。千万别赶上高峰,它们会冻死的,如果我们跌倒买东西,我们会获得超额利润。

    这是我今天的一份。谢谢您。

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